7月6日，在位于安徽合肥的蔚来智能工厂，蔚来创始人、董事长兼CEO李斌在一场直播活动中表示，蔚来一直以来的底色是技术创新，累计研发投入达到600亿元。他谈到，蔚来是全球唯一的在三地上市的汽车公司，蔚来财报里把研发投入计成当期费用钱都亏在明处，资产负债表非常干净。今年一季度财报数据显示，蔚来一季度净亏损同比继续扩大至68.91亿元。根据公司历年财报，蔚来累计亏损已破千亿元。新闻来源：界面新闻

只能说，李斌很诚实，但诚实不一定可靠。

李斌说这句话有个背景，蔚来过去三年都没能达成经营目标，且累计亏损超过千亿。面对这种压力，李斌以“钱都亏在明处，资产负债表非常干净”作为回应。

按照李斌的解释，蔚来的亏损集中在研发投入、换电体系建设、全球化布局等“战略支出”上，这些支出是清晰的、可追溯的，没有隐瞒，也不存在“财务上的遮羞布”。

具体来说，“亏在明处”在李斌语境中，指的是蔚来将巨额开支——无论是研发费用、换电站建设、全球营销，还是直营体系支出——全部规范地计入财务报表，公开透明，不做资本化延迟处理，也未借助复杂的关联交易或财务操作。

尤其是研发投入一项，高达600亿。

熟悉财务报表制作的朋友应该熟悉，研发投入在记账时，有两种选择，资本化或者费用化。

资本化即将研发投入计入资产，然后分期摊销，每年仅有摊销部分进入损益表，影响利润水平。当然研发投入资本化是有一定门槛的，但主观解释的空间比较大。

费用化则是将研发投入全部计入损益表，直接影响当期利润水平。

蔚来汽车

“亏在暗处”则完全是另一番操作：所谓“暗亏”，往往表现为隐性债务、非披露合同义务、关联方转移资产、提前确认收入或滞后确认成本等会计操作手法，导致财报表面光鲜，实则埋了不少雷。

举个例子，部分企业将研发投入转化为无形资产分期摊销，短期降低亏损额，但长期若技术未达预期则需计提减值，引发报表“暴雷”风险。

再比如，通过向关联方高价采购零部件、转移亏损业务（如代工厂）或表外融资（如未披露的担保债务）掩盖真实负债水平。

因此，从制度规范和风险披露的角度看，蔚来的“明亏”确实体现了某种财务诚实。

但问题在于，“诚实的亏损”，并不能换来盈利，对于投资人来说，诚实和可靠之间差的是“实实在在的利润”。

蔚来李斌

显然，蔚来的千亿亏损并不能令投资人满意，我们也来一并分析一下，蔚来这么多年到底亏在哪儿了？

根据蔚来财报显示，截至2025年Q1，公司已累计亏损超1 000亿元人民币。我们可以将这笔巨亏大致拆分为以下几部分：

研发投入：蔚来自成立以来累计研发支出约600亿元，占总亏损近60%。这包括自动驾驶、电池技术、平台架构等长期技术储备，是其“高端科技公司”定位的核心支撑。

换电网络建设：截至2025年初，蔚来已铺设超过3 100座换电站，每座成本约300万元，总投入超90亿元。换电体系是蔚来与特斯拉、比亚迪区别化的关键战略，投资成本高也说得过去。

直营体系与销售网络：蔚来坚持自建直营门店、蔚来中心与售后服务体系，避免依赖传统经销商，但也因此承担了更高的人力与固定资产成本。

全球化布局：近年来，蔚来在欧洲市场大举扩张，包括德国、挪威、荷兰等地的线下渠道建设与本地化团队搭建，造成短期资金压力进一步上升。

换句话说，蔚来的亏损更多是一种“投资性亏损”，其合理性取决于未来这些投入是否能带来规模化回报。

蔚来李斌

但是，还是前面提到的问题，投资者真正担忧的并不是亏损的合规性，而是其商业逻辑是否成立、财务结构是否可持续？

这才是蔚来面临的最大问题。

具体来讲，蔚来毛利率偏低，毛利率不足10%，远低于竞争对手；若扣除政府补贴与碳积分，可能更低。

蔚来的运营费用也偏高，占营收比例接近24%，现金流承压明显，截止到今年一季度，现金及现金等价物只剩80.75亿元，相比去年年末下降59.2%，与此同时，其流动负债高达595亿元，已经非常不健康了。

蔚来的产品线也有问题，从主品牌蔚来到子品牌“乐道”“萤火虫”，品牌策略略显激进，但高不成低不就，新品销量拉胯，不仅没有贡献利润，还已进一步拉高研发与市场支出。

而且，蔚来的销量增速也跟不太上，特别是面对特斯拉降价冲击、比亚迪渠道下沉、小米等其他新势力竞争对手的冲击以及全球新能源补贴退坡的背景，蔚来想要在2025年Q4实现单季度盈利，有点难了。

至少从“开源”的角度来说，难以达成，或许只能从“降成本”方面想办法。

蔚来的商业模式确实跟其他竞争对手有区别，其社区运营、换电体系、品牌设计已构建出一定护城河，我们必须承认，蔚来是一家极具品牌势能与用户粘性的公司。

但问题在于：蔚来自研芯片、BaaS电池租赁、NAD自动驾驶系统等，尚未完全形成稳定变现机制；蔚来的用户黏性虽高，但高价车型很难带来所谓的复购，即粘性再高也排不上用场，粘性优势并不明显。

分析了这么多，简而言之就是，蔚来的“明亏”如果不能在2026年前通过新品放量、成本优化与海外盈利转正来验证“变现逻辑”，那么这些投入不也是妥妥的资本黑洞么？

从投资者视角看，真正重要的不是账面是否干净，而是战略是否奏效、亏损能否止血、品牌是否能跑赢同行。

留给李斌的时间不多了。